“把全世界的零食放在顾客门口。”乐百氏创始人何伯权的一句话，让杨红春心动不已。 

2005年，杨红春放弃高薪从科龙电器离职，加入久久丫实战了4个月，又花了一年的时间走遍武汉的大街小巷，琢磨开零食店的技巧。 

大约一年半以后，一家名叫良品铺子的零食店在武汉开业了。顾名思义，铺子作为中国最原始的商业形态，能够让消费者感受到轻松和自然。杨红春希望良品铺子用良心的品质，做大家的铺子。 

当年年底，良品铺子就开出了6家门店。到了2020年，良品铺子正式完成上市，拥有线下2700余家门店和线上130余个电商渠道，从一家小铺子成长为零食王国，良品铺子也从“接地气”的铺子变身为高端零食商店。 

扩张还在继续，2023年良品铺子计划新开1000家门店，旗下零食量贩品牌“零食顽家”将聚焦湖北市场快速拓展布局。 

良品铺子CEO杨银芬作15周年内部讲话时，期望良品铺子成为零食品类的航空母舰。一向标榜高端化的良品铺子开始向低端市场迈入，凭借大而全的模式，良品铺子建立自己的航母帝国，会更容易吗？ 

一、挣钱越来越少

经过漫长的16年长跑，去年第二季度，良品铺子终于在规模、利润两大指标全面超越三只松鼠，取代其成为国内市场休闲零食一哥。 

但零食一哥难当，位置还没坐热，遭高瓴资本清仓、利润不及洽洽一半等情况，都让良品铺子陷入一种尴尬的局面。 

资本减仓，要么是对标的公司看衰，要么出于机会成本调仓的考量，又或者是有收益交割期限的限制。 

高瓴资本对良品铺子的投资开始于2017年，以B轮、C轮投资者的身份投资良品铺子，总投资成本为8.21亿元。 

2020年，良品铺子登录A股后股价最高涨至64元/股，高瓴的持仓市值超过30亿元，净赚24亿元，所以过了规定期，限售股解禁后，高瓴资本就开始了减持，先后3次减持良品铺子，分别为2.69%、1.47%、1.95%，合计套现约9.14亿元。 

剩余的5.56%股份，按照良品铺子145亿元的市值计算，价值为8.06亿元。 

稍加计算，高瓴资本历时5年，用当初投资的8.21亿元换回了17.2亿元，年化率为16%，按照行情价20%，这样的回报率显然并不能让高瓴满意。 

高瓴着急清仓而不是等待收益回暖的原因在于，良品铺子增收不增利、毛利率持续下滑的处境并未得到改善。 

现在，良品铺子能挣到的钱越来越少。

数据显示，上市之后，良品铺子虽然整体营收上维持着增长，但净利润增速缓慢，且有下滑趋势。2019—2021年，良品铺子实现营收77.15亿元、78.94亿元和93.24亿元，归母净利润分别为3.40亿元、3.44亿元、2.82亿元，对应的同比增长为42.68%、0.95%、-18.06%。 

就良品铺子最近的财报来看，第三季度甚至出现了营收、净利润双降的情况，营收21.08亿元，同比下滑1.84%，净利润9413万元，同比下滑23%，这也是自2021年四季度开始，良品铺子出现的第三次单季度净利润下滑的情况。 

良品铺子的挣钱能力也在变弱。近几年，毛利率分别为31.87%、30.47%、26.77%，持续性下滑趋势明显。 

“连续7年全国销量领先”，销量排名靠前对于良品铺子来说是引以为豪的，但排名只是看起来好看，在“一盘散沙”的零食行业，头部前三的市占率才勉强超过10%，良品铺子能拿到的市场份额就更少，据相关机构测算，良品铺子的市占率很长一段时间都不及1%。 

赶上休闲零食和电商的两大风口，良品铺子得以从一家小商铺发展为全国连锁休闲零食企业，一旦电商红利不再，良品铺子的发展就肉眼可见地放缓。 

2017年以前，线上渠道占比近一半的良品铺子，其高速成长直接受益于电子商务爆发的渠道红利，2017年以后，良品铺子的收入增速跌倒在20%左右。 

加上疫情黑天鹅事件，人均可支配收入降低冲击了休闲零食的消费能力，也抬高了上游原材料及运输成本，从而挤压了毛利润空间。 

同时，当企业进行全品类扩张或是大范围内的品类扩张时，必然会带来盈利能力的相对下降。2021年年报显示，良品铺子共有1555个SKU，2021年全年上新产品565个SKU，一年上新了1/3左右。 

即便现在解封了，电商渠道的红利已经褪去，流量又越来越贵，良品铺子想要再回到营收增长动辄翻倍的时代，也不太可能了。 

二、高端化不足，下沉市场来凑

国内的零食可以分为西式零食、中式零食。据统计，以外资企业为主导的西式零食中，例如胶基糖果，CR3高达82.8%；而国内厂商主导的中式零食中，例如坚果炒货，CR5只有17.2%，市场极为分散。 

想要抢占这个市场，主要有两条路可以走：一是用低价迅速占领市场，二是聚焦产品、以品质取胜。

为了打破行业困境，摆脱同质化竞争、价格战等，良品铺子选择了第二条路，向高端化迈进。2019年初，良品铺子召开发布会启动“高端零食”战略，从产品、渠道、组织、品牌等多方面进行变革。 

良品铺子认为高端零食的核心，是要在关键时刻、关键场景中，让消费者找到高端的感觉，做好高端的产品，竞争力主要体现在成本管理和技术创新两个方面。 

为了在消费者心智上塑造出一个高端化的零食品牌形象，良品铺子花重金在营销包装上，冠名热门综艺节目、在电视剧中插入广告、邀请流量明星做品牌代言人，外在的高级感，良品铺子几乎都翻新了一遍。 

然而，斥巨资进行的产品包装升级，最后买单的还是消费者。 

良品铺子采用的是“代工+贴牌”模式，除了部分坚果类零食是自有生产外，绝大部分产品都有代工厂生产。 

代工厂生产的产品并不比品牌自有产品质量差，如果只是贴了品牌而造成商品溢价，大多数消费者往往选择直接购买代工厂的产品。 

此前，良品铺子将代工厂原价5元的手撕面包经包装以后，以18元售卖，差价达3倍以上，这样的高额溢价只是平摊企业营销成本的方式。 

技术创新方面，良品铺子在研发上也没有花大价钱投入。研发费用虽然一直在上升，但总体占比极低，2019—2021年的研发占比为0.35%、0.43%和0.43%，2022年上半年为0.51%，始终没有超过1%。 

在零食行业，营销费用高并不是一件坏事，品牌需要借助营销推广自己。但当产品质量和价格不成正比时，或者溢价过多时，就会引来大量吐槽和不满，失去消费者的信任和好感。 

从目前的市场情况来看，良品铺子的高端零食，和三只松鼠、百草味、盐津铺子并没有太大区别，在产品上没有打造出自己的亮点，“高端”不仅没有带来太多的品牌溢价，还给良品铺子带来沉重的负担。 

“良品飞扬”就是良品铺子在高端战略的现状缩影，被定义为专注营养科学的健康零食专家，通过轻碳水、少脂肪、高蛋白等产品特性，为泛健身人群提供体重管理解决方案。 

曾经，良品飞扬被寄予厚望，是良品铺子“秀高端”的肌肉，公司还专门搭建了由高等知名院校食品科学、食品营养、生物工程等专业人才组成的研发队伍。2020年上线后，良品飞扬的全渠道终端销售额为2.03亿元，成绩还算不错。 

不过，2021年的财报里没有良品飞扬的消息，高端子品牌就这样匆匆又静悄悄地下线了。 

高端化不足，良品铺子从去年开始下沉市场，布局零食量贩门店“零食顽家”，谋求第二曲线。 

目前，零食顽家在武汉有两家门店，用半年时间完成了从发布上线到线上首店再到拓展布局，实现从0到1。 

良品铺子之前并不关注以低价为特点的零食量贩市场，但该市场可以给出的惊喜不小。 

截至2022年12月，已经小有名气的零食量贩连锁品牌“零食很忙”门店数量已突破1842家，3年时间门店数量翻了近7倍，全国门店零售营业额达64.45亿元，同比增长139.7%。 

对比之下，良品铺子旗下主打高价的两个子品牌，在2022年半年报中营收只有2至3亿元的市场规模。 

两者市场增长空间差距将近30倍，零食量贩市场的重要性对良品铺子不言而喻，高价之外，良品铺子耐不住野心还是将手伸向了低价市场，并在布局上加快速度，试图赶超零食很忙等头部玩家。 

然而，良品铺子天生的标签是高价，让消费者接受其反差巨大的两大市场需要很长时间。 

零食量贩市场能玩出的花样也并不多，依然是零食赛道的细分市场，就注定了各位玩家彼此之间区别不大，零食顽家差异化不足，未必能拿下消费者心智。 

三、零食赛道，难出寡头

想要成为行业里的长期老大，一般分两步走：第一步，登上行业霸主地位，第二步，引领行业创新，成为市场方向的带路人。零食行业也不例外。 

但万亿零食市场始终没有寡头品牌出现。 

由于进入门槛偏低，休闲食品的产品差异并不大，休闲零食市场的整体毛利偏低，导致同质化竞争严重，你方唱罢我登场的现象经常发生。 

休闲食品“大行业小公司”的属性决定了小公司很容易成为中等公司，但中等公司发展成大公司很难。 

良品铺子有成为寡头的可能吗？ 

官方给出的优势有3点：产品品质化、深耕供应链、运营数字化，即弯下腰做品质、转型优化供应链、积极拥抱数字化带来更多管理优化。 

“代工+贴牌”模式就注定了有食品安全问题。如果选择代工生产模式，品牌只要建立完整的质量管控体系，很大程度上可以避免此类问题的发生。但就目前消费者给出的反馈来看，良品铺子的质量管控体系显然并没有完善到位。 

在黑猫投诉APP和官方微博上上，关于良品铺子的投诉量达一千条以上，包括诸多关于食品安全的投诉，比如产品变质、发霉、吃到塑料等。 

供应链和数字化几乎成为零食企业的标配，是良品铺子的必答题，并不能为其加分。 

此外，主打高端化的主品牌和下沉到市场的零食顽家，是否真的有协同效应至少从官方那里没有得到惊喜的答案，依旧是高效供应链整合、门店布局拓展以及组织运营这样稍显老套的答复。 

那么，问题的核心又回到了产品研发上，良品铺子想做龙头老大，就必须做出差异化掌握核心的竞争力，而不是一味地同业复制。 

相对于长久以来的老大哥三只松鼠，良品铺子最大的优势其实在于线上线下均衡发展，从营收分布来看，2021年良品铺子线上营收占比为53.13%，线下营收占比为46.87%，依旧保持着相对持平的状态。 

良品铺子的全渠道布局优势红利终于显现，三只松鼠靠着电商渠道爆火，却在线下渠道拓展失利。 

为了达成零食航空母舰的目标，良品铺子基本完成了业务能力范围内的全覆盖：线上电商渠道、线下门店、社区团购、零食量贩品牌。

但这样的布局实则暗含了一个矛盾点，良品铺子追求的航空母舰目标，和零食量贩连锁店是竞争关系，无形中树立了更多敌人，因为对于其他休闲零食头部企业来说，像零食很忙这种下沉到市场的线下门店模式，是可以大力合作的关系，盐津铺子就和零食很忙达成了战略协作。 

这样一来，良品铺子的竞争对手几乎囊括了所有零食企业，没有朋友可言。比如，以后如果有想要入驻零食顽家的垂直休闲零食品牌，首先要考虑的是和良品铺子的竞争态势如何，合作的概率会降低。 

高处不胜寒，想要成为零食界的航空母舰，良品铺子首要是解决好自身的产品问题，坐稳零食一哥的位置后，才能谈带领整个行业、整个市场走向创新。

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良品铺子推新连锁品牌“零食顽家”，暗藏哪些危机，未来路在何方？

作为高端零食领导品牌的良品铺子近期又推出了新连锁品牌“零食顽家”，目前已在武汉开出两家门店，而对于新型零食连锁拓展业务，良品铺子的野心日益显露。

事实上，这已不是良品铺子首次进攻新型零食连锁业务，其早在上市后就吹响了进军各细分领域的号角。在如今的市场环境下，从不缺零食品牌，缺的是消费者，品牌如何精准拿捏消费者就成了值得研究的课题。

在休闲零食领域闯荡十年有余的良品铺子，在这条路上又走的如何，是否全链跑通了高端零食赛道？

布局细分领域，良品铺子对市场的精耕细作

据数据显示，2016—2021年中国休闲食品行业市场规模从8224亿元提升至14015亿元，年复合增长率约11%以上，2022年市场规模赶超15000亿元。

休闲零食领域看似是蓝海一片，但实际上竞争格局较为分散且同质化严重，价格战的硝烟漫天弥漫。尤其是前有三只松鼠、百草味这样的零食巨头拦路，后又有各路网红电商零食品牌乘胜追击，良品铺子的日子并不好过。为了跳脱出行业困境，它开始谋求在细分市场上的深耕细作，逐渐构建差异化优势壁垒。

早在2020年，良品铺子就发布了首个专门聚焦儿童零食的子品牌“良品小食仙”，以深耕儿童零食细分市场。在产品研发上，子品牌更注重对营养口味的追求，继而推出营养健康棒棒糖系列、小兔山楂棒等。除了适合儿童食用的单品推出，良品铺子还打造出适合3-12岁儿童进行自主选购体验及趣味互动游戏的儿童专属“食育乐园”，将儿童零食作为链接家庭情感的重要社交工具，推动儿童食品产业升级。

除此之外，良品铺子这两年还相继推出了针对银发族的中老年人（糖尿病）低GI零食系列、针对健身族的健身代餐零食子品牌“良品飞扬”。甚至还有针对年轻人防脱发、补气血、美容的需求，结合中式滋补的爆浆芝麻丸、燕窝小椰炖系列。虽然这些零食新品本身的理疗食品含量不高，但价格相对低廉。它一方面拉低了年轻消费群体的尝试门槛，另一方面将休闲零食从可选消费品变为高频必需品，让消费者形成持续的购买习惯。

不难看出，良品铺子通过深耕细分市场促进不同客群的渗透，以符合消费者需求的新品来带动消费市场的增长。据统计，良品铺子在2021年全年推出新品565款，33个SPU，产品品类覆盖15个大类，全渠道拥有SKU1555个，良品铺子不断聚焦各品类的开发，优化产品矩阵在渠道、在产品上抢占竞争优势。

而此次推新的连锁品牌“零食顽家”旨在拓展新型零食连锁业务对市场做进一步深耕，在提升产品力的同时进一步加快、加大线下门店开拓的速度和规模，扩张在销售端的市场份额。而“零食顽家”作为一家零食集合店，除了简单粗暴的卖货本身外，更注重于整合供应和加盟商资源，实现1+1＞2的协同赋能效应。

由此看来，在休闲零食市场规模不断扩大的背景下，抢占线下渠道、扩充细分市场对于良品铺子来讲至关重要，这是一次挑战，也是不可小觑的业务增长点。

强势抢占线下渠道，良品铺子开启“自救”模式

当回顾三只松鼠的发展历程，我们就会发现其在线下门店的投入占比不容小觑，而彼时的高速增长大多来自于由线下渠道所积攒的流量。

2006年，良品铺子在武汉开启了第一家线下门店，它起初只是一家仅有60余SKU 的零食小门店。除了高举高打的免费试吃活动外，更重要的是品牌理念的升级，彼时“零食”被改为流行叫法“休闲零食”，“让嘴巴跟着去旅行”被确立为品牌广告词，这让良品铺子在武汉率先打开市场，同年发展到6家门店，2007年已发展到28家门店。

良品铺子在早年也是随着市场红利高速发展，2020年便成功登陆A股，成为上交所第一家远程视频上市企业。资本的介入为良品铺子带来的是急剧的扩张，截止至2021年3月底，公司在全国拥有2746家线下门店，分布在22个省/自治区/直辖市179个城市。

然而在良品铺子上市刚满一周年，高瓴资本便开启迅速减持模式，从2017年原有的4680.03万股，占总股本11.67％，再到如今合计持有公司股票 22,290,021股，占公司总股本的 5.56%。

这大抵是因为良品铺子近年受市场环境影响毛利润逐渐下滑，股价断崖式下跌，原先的86.77元/股的高点已蒸发过半。面对良品铺子自疫情以来增收不增利的情况，而良品铺子的短期投资回报率又并不乐观，这就导致资本的热情迅速退散，甚至有资本逐渐抛弃曾经“旧爱”之势。

所以良品铺子的实际情况并不像表上面那样风光，线下大规模开店也是开启“自救”的方式之一，事实证明这种方式确实奏效。从良品铺子2022年第一季度线上线下的销售额来看，线上渠道销售额17.85亿元，同比增长20%，线下渠道销售额14.89亿元，同比增长13%。即使是受到疫情的影响，良品铺子线下渠道的销售增长还是丝毫不逊色。

而针对线下良品铺子实施了门店精细化管理，用户精细化运营，以搭建自身的用户池获得高转化、高回头率的客户资源，以直接提升销售额。

成也营销，败也营销，经历爆发增长的良品铺子却难出精品？

不得不说良品铺子是流量的高端玩家，除了对线下店铺的不断加码积攒客源外，它在私域流量上也做到了各种玩转。

首先，在门店引流上，在付款时会引导用户添加企业微信入会，进而加入社群，社群会定时发布优惠福利券给到用户。除了微信群外，良品铺子的官方微信公众号、视频号、微博、抖音等渠道也承担了引流至社群的作用。据统计，良品铺子的私域社群用户超210万，由于这些用户大多购买过良品铺子的产品，具有一定的粘性和忠诚度，熟客复购给良品铺子带来直接的转化。

除了注重私域的搭建，良品铺子在销售投入上也毫不手软。据财报显示，2017年至2021年间，良品铺子的销售费用分别为10.55亿、12.4亿、15.81亿、12.88亿、16.72亿元，占营收比例均超15%。

于是我们经常能看到良品铺子冠名植入各大综艺影视剧、以及大手笔的品牌代言。从《创造营2019》到《精英律师》，再到《潮流合伙人》，还有《披荆斩棘的哥哥》，并邀请到节目嘉宾李承铉、张智霖作为品牌大使。后续又在抖音开启直播和挑战赛扩大品牌曝光和销售转化，以此树立起良品铺子“高品质”、“高颜值”、“高体验”的品牌形象，迎合年轻消费者持续升级的消费要求。

而在营销上的加大投入，势必会缩减在其他方面的费用，良品铺子选择的是缩减研发上的费用。据统计，良品铺子2021年在研发上的投入总额仅占营业收入的0.43%，相较于百草味和三只松鼠在研发上的投入微乎其微，这就导致了良品铺子在品类上不断扩充却难出精品。

成也营销，败也营销。如果产品本身的品质跟不上宣传，那么就会演变成空喊高端口号。

对比下，三只松鼠才真正走的精品路线，它以坚果这一产品类别撬动市场，还在2020年削减到了300个sku。反观良品铺子的全渠道sku高达1300多个，这虽能对细分市场进行抢占，数量偏多却难让消费者形成独特记忆点。于是良品铺子品类、包装越玩越花哨，消费者体验却跟不上就成了必然，随即带来的是消费者的逐渐流失以及销售额的日益下滑。

如今的休闲零食市场头部品牌间业绩分化加剧，资本也逐渐趋于理性，已逐渐从增量阶段过渡到存量阶段。面对市场硝烟，良品铺子能否突围成长，再续往日辉煌，还要看良品铺子自身的硬实力了。

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计划减持不超过2229万股，高瓴资本终于要彻底退出良品铺子股东之列。五年合作期，亚洲最大的私募股权投资公司对标榜“高端零食第一股”的出手与收手一直备受业内关注。有分析人士认为，减持是资本的常规操作，依旧有其他投资机构选择加仓良品铺子。值得关注的是，在休闲零食这个投资机构所熟悉的万亿市场，正呈现出冷暖不一的境遇。有良品铺子们盈利难，也有资本新宠在崭露锋芒。

高瓴系预计套现8亿元

11月20日晚间，良品铺子曾发布公告称，珠海高瓴天达投资中心（有限合伙）、HH LPPZ（HK）Holdings Limited、宁波高瓴智远企业管理合伙企业（有限合伙）作为一致行动人股东(以下简称“高瓴系”) 因自身资金需求，拟自2022年11月25日至2023年5月21日通过大宗交易或协议转让方式减持公司股份数量合计不超过2229万股，合计不超过公司总股本的5.56%。

据了解，这是高瓴系在良品铺子持有的全部股份，至上述竞价交易减持结束后，高瓴系将彻底退出良品铺子股东之列。11月22日至23日，良品铺子股价持续下跌，一反本周一走出“准地天板”的行情。截至11月23日收盘，最终报收35.33元/股，当天下跌0.98%。

对于高瓴系的退出，良品铺子相关人士表示，高瓴资本因自身资金需求，发布本次减持计划，该计划尚未实施，具体实施情况以及是否全部实施，需要看高瓴后续的安排。

作为亚洲最大的私募股权投资公司高瓴资本，对标榜“高端零食第一股”良品铺子的出手与收手一直备受业内关注。在中国食品产业分析师朱丹蓬看来，减持是资本正常操作，“从资本的角度来说，他们是短平快的投资策略，到一定的峰值肯定会减持，这样才能去投资其他回报率更高的项目”。

公开资料显示，在减持良品铺子的同时，高瓴资本也在不断加仓。今年三季度，高瓴资本分别加仓贝壳186.74万股、传奇生物70万股、拼多多61.2万股、阿里巴巴34.71万股。

五年时间，高瓴资本对良品铺子的投资堪称功成而身退。2017年，在休闲零食市场的风口，高瓴资本参与了良品铺子B轮、C轮融资。截至2020年良品铺子上市前，高瓴资本合计持有其13%股份。上市一年后，原始股东限售股解禁，高瓴资本开始减持良品铺子。

通过前三轮减持，高瓴资本合计套现约9.14亿元。此次第四次减持良品铺子2229万股，为其减持规模最大的一次。按当前股价计算，高瓴资本将套现8亿元。

盈利依然是难题

面对良品铺子，并不是所有机构都在选择撤出，仍有机构投资者加仓。

最新股东名单显示，今年第三季度，博时成长优势混合和博时裕隆灵活配置新进成为前十大流通股东，截至三季度末持股数量分别为115.35万股和88.61万股。此外，外资股东美林证券和摩根大通也新进成为第九大和第十大股东。今日资本创投女王徐新旗下的达永有限公司持有1.21亿股，占比30.3%，仍旧是头号外部投资公司。

资料显示，从2010年良品铺子成立之初，今日资本就通过LT II(HK)、LT III(HK)对公司进行增持和增资，此后又通过达永股份持有公司股份，长达10年。自良品铺子上市以来，今日资本未曾发生减持行为。

作为资本标的的良品铺子，近年来的盈利依然是个难题。数据显示，上市之后的良品铺子即出现业绩增速放缓，2020年公司营业收入78.94亿元，同比增长2.32%；归属于母股东的净利润3.44亿元，同比增长0.95%。2021年良品铺子实现营收93.24亿元，同比增长18.11%；归母净利润2.82亿元，同比下降18.06%；扣除非经常性损益的净利润2.06亿元，同比下降25.15%。

整体营收上维持着增长，但良品铺子每年的增速不断收紧，归母净利润更是持续下滑。今年前三季度实现营收70.3亿元，同比增长6.6%，净利润2.87亿元，同比下滑9.5%。单第三季度，该公司实现营收21.08亿元，同比下滑1.84%，净利润9413万元，同比下滑23%。

从财报来看，疫情反复、原料成本上涨，以及重金营销，都是良品铺子盈利的阻碍。资料显示，2019年开始，良品铺子斥巨资打广告，宣传其高端零食定位。2020年至2022年前三季度，良品铺子销售费用分别高达12.88亿元、16.72亿元、12.88亿元。与之鲜明对比的是稀少的研发费用：今年前三季度，仅为3811.47万元。

业内人士还指出，在良品铺子“全轻”的代工模式下，公司对食品供应链的把控能力较弱，因此近年来，良品铺子质量饱受诟病、品牌口碑下降等问题屡见不鲜，“高端零食第一股”的光环也在逐渐褪去。

休闲零食哪家香

在业内人士看来，良品铺子身上也折射出零食行业的困境。独立国际策略研究员陈佳就认为，高瓴资本退出休闲零食市场，因为疫情和经济下行周期导致线下流量和资源减少，租金压力增大、价格因素压低了整体毛利率，产品同质化竞争进一步令企业营销和财务承压。

从资本退出角度来看，良品铺子并非孤例。来伊份9月8日公告显示，在2022年8月31日至9月7日期间，该公司控股股东上海爱屋企业管理有限公司共计减持该公司股票679.28万股，减持比例为2.0183%，减持总金额为9287.76万元。

业内报告也呈现了休闲零食赛道的压力。根据中商产业研究院数据，休闲零食作为多消费场景的品类，2018年市场规模达1.03万亿元，成为具备万亿市场规模的赛道。但在近几年疫情影响下，整体消费疲软，休闲零食赛道的增速处于下降趋势，2021年的同比增长率由2020年的12.4％降为7.9％。

在这个万亿大市场中，存在着冷暖不一的两种表现。今年前三季度，洽洽食品实现营收43.84亿元，净利润6.27亿元。另外，盐津铺子的营收和净利润也有大幅增长。头部企业遇困，但第二梯队的休闲零食企业业绩却呈上升趋势。

新玩家也在不断崭露头角，并获得资本认可。9月15日，薛记炒货宣布完成6亿元A轮融资，由美团龙珠、启承资本共同投资；同时，熊猫沫沫也在近期宣布完成战略融资，刚成立1年多的熊猫沫沫，现已签约合作店70家，计划在今年年底开出300家门店。

对于休闲零食赛道第四季度的可能表现，朱丹蓬认为，世界杯将会利好休闲零食行业，为其业绩提供支撑，给第四季度带来利好。此外，中泰证券也曾在11月上旬分析称，休闲食品收入增长整体平稳，部分公司新品或新兴渠道进入放量期，带动营收强势增长；2022年第四季度休闲零食行业进入旺季，加之新年春节较为前置，看好第四季度起休闲零食公司业绩逐步改善。

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网红零食品牌的光环正在消失。

9 月 30 日晚间，良品铺子公告称，高瓴系股东拟合计减持不超过 6% 股份。同日晚间，三只松鼠也披露公告，IDG 旗下基金拟合计减持不超过 6% 股份。

这已经不是两家第一次被大手笔减持了。近一年，三只松鼠累计对外发布了 26 条股东减持和股份回购公告，其中 IDG 减持 23 次超 13 亿元；良品铺子也从今年 2 月开始遭资本减持，仅高瓴资本一家减持近 4.5 亿元。

消息一出，即便隔了个假期，市场也无法冷静。10 月 8 日开盘，良品铺子和三只松鼠股价均一度跌超 8%。

作为网红零食界的扛把子，三只松鼠和良品铺子怎么就突然不受资本待见了呢？

2017 年 2 月 12 日，正月十六，苏州还沉浸在春节的氛围里。

三只松鼠创始人章燎原，带着一大批公司管理人员和各路记者，来到三只松鼠位于苏州金鹰商业中心的线下投食店。

店内的商品已经被搬空，角落里还放了一把锤子——这是章燎原用来砸店的。

对于为什么砸店，他在接受媒体采访时说：

" 传统临街的零食店铺以前花几十年打造的系统，在我眼中一文不值，开临街店铺、小店卖零食的时代即将过去。"

市场上关于他营销制造噱头的讨论此起彼伏，但抛开这些，章燎原这样做也是有底气的。

彼时，国内休闲食品行业正在以超过 20% 的年复合增长率飞速发展，从 2000 年初的百亿级别，仅用 14 年就成长为 3000 亿产值的大产业。

章燎原把握住了这个机会，2012 年他告别待了十年的詹氏食品，拿着 IDG 资本投资的 150 万美元创立了三只松鼠品牌。

那年 6 月，三只松鼠正式在天猫上线，主打坚果品类，并很快以 766 万元的单店日销售额，拿下当年天猫双 11 零食特产类销售额第一名。

此后 7 年，在电商平台流量的加持下，章燎原带领他的团队，将三只松鼠从一个小品牌打造成了一个年营收超过 100 亿的超级网红零食品牌。这 7 年中，三只松鼠都始终保持着全网零食行业销售第一的位置。

2019 年 7 月，三只松鼠作为 " 电商零食第一股 "，在深交所创业板上市，股价扶摇直上，接连十来个涨停，一时风光无限。

而成立于 2006 年的良品铺子，与三只松鼠电商创业不一样，它诞生于线下，最初，只有湖北武汉一间 30 平方米的小门店和 5 名员工。

成立三年，良品铺子的门店扩展至 88 家，从一家零食小店渐渐成为湖北小有名气的零食品牌。

不过他们做大的路径却大同小异，都是依靠互联网电商的红利。

2012 年，乘着互联网的东风，良品铺子做起了电商，并逐渐扩展为平台电商、社交电商、App 客户端全渠道销售，短短三年就实现了线上线下共计 45 亿元的销售额突破。

2015 年，良品铺子凭借赞助综艺《爸爸去哪儿》迅速出圈儿。2017 年，高瓴出资 8 亿元成为良品铺子的战略投资人。

2020 年，良品铺子在上交所上市，首日市值达到 68.73 亿元，自诩为 " 高端零食第一股 "。

搭乘电商红利的东风，两家零食品牌尝够了甜头，但隐患也在那时就埋下了。

数据显示，2019 年三只松鼠线上收入占营业收入的比重近 87%，这表明三只松鼠把收益几乎都押在了电商渠道。

良品铺子虽然以线下门店起家，但近几年也加快了线上布局的步伐，线上线下呈现五五开的局面。

近三年来，电商平台的运营模式和发展阶段都发生了变化，在有限的流量争夺之下，流量成本越来越大，三只松鼠、良品铺子等的利润逐渐被平台蚕食。

网红品牌们想要维持在平台的曝光率和转化率，就需要花更多的钱，这势必意味着成本的不断增加。

除了渠道方面重度依赖电商的隐患，两家都采用的 " 代工 + 品牌 " 的模式，更是被认为是其陷入困境的主要原因。

自己只负责产品开发和设计，生产的关键环节靠代工，贴个牌子在网上买，说白了就是 " 贴牌企业 "。这种轻资产的模式的确能够带来更多的利润空间，但问题也无法避免：很难把控品质，食品安全无法得到保证。

在黑猫投诉平台以关键词 " 良品铺子 " 进行检索，发现有 657 条投诉信息，其中关于产品质量问题的投诉占了大多数。

良品铺子还多次登上质检黑名单，遭到质监局的通报批评。 四川、湖北等地的食品药品监督管理局多次下发《行政处罚决定书》，并给予罚款。

无独有偶，三只松鼠面临的产品质量投诉只多不少。

各种 " 彩蛋 " 隐藏在消费者购买的产品里，比如虫子、虫卵、塑料、钢丝、头发和不明物体等。

对于上述问题，他们并非没有意识到。良品铺子在招股书中就明确表示过，" 较少涉及生产加工环节 "。

今年被曝光的鸡肉肠长蛆事件里，当被问是否会对涉事供应商进行处理时，良品铺子的回答也十分耐人寻味，" 与武功记合作以来，日常对产品抽检都是合格的。"

三只松鼠的章燎原更是将这种模式形容为 " 我们不生产零食，只是零食的搬运工 "。

早在 2016 年，三只松鼠就被举报过卖的瓜子里甜蜜素超标了，三只松鼠为了自证清白，把对应批次的产品送去质检。

一共六批，测出的甜蜜素含量分别是 5.0/kg、4.8/kg、4.7/kg、4.5/kg、3.8/kg、4.1g/kg。

当然这些数据都没有超标，只是这 3.8 到 5.0 的差距是不是太大了，同样是三只松鼠的包装，这消费者吃起来应该都不是一个味吧。

而且像上面提到的，大家都是从代工厂拿货，这就导致各家品牌的产品甚至可能由同一代工厂生产、同样采用达人带货的方式在短视频平台推广，出现的质量问题自然也就大同小异。

品牌方不能对生产的环节进行监控，对产品质量的把控力度较弱，那产品质量问题就会是那把一直悬在头上的达摩克利斯之剑。

创投界这些年流行一句话，" 每一个传统行业，都值得用互联网重做一次 。"

回首 21 世纪的头二十年，" 线上化 "、" 电商化 "、" 互联网化 " 这些词听得耳朵都要起茧了，仿佛 " 三百六十行，行行都转互联网 " 是这个时代唯一的致富密码。

但吴军在《浪潮之巅》这本书里提到过一个现象，当一家公司在某个领域，以某一种方式获得近乎垄断性的成就之后，总免不了沉迷于此，形成稳固的成功基因，并排斥公司发展出新的基因。

这被他称为 " 基因决定定律 "。

章燎原在 2012 年成立三只松鼠以来，便一直以 " 国内第一家纯互联网食品品牌企业 " 自居。正是因为发力线上的战略，让三只松鼠从一家名不见经传的小企业，一路成长为国内零食市场的领头羊。

这个基因成就了三只松鼠，也让章燎原沉迷于此不能自拔，以致于错失了转型改变的机会。

比如 2019 年，来伊份、百草味、良品铺子等同行也开始投身于线上战场，流量去中心化的趋势越来越明显，但三只松鼠的打法依旧，依然坚持流量营销 + 价格战。虽然保住了销冠的位置，但毛利率也跌破 30%，远低于其他同行。

高瓴资本的张磊在《价值》书中，解释了当初投资良品铺子一个原因：

看重其产品品质优势，良品铺子实现 " 全品类 " 扩张，满足消费者的多样化需求。 在保证产品质量上，良品铺子建立理化试验室、感官实验室，制定从化学到美学的一系列标准。

良品铺子本来坚持线上线下同步进行的策略，但在这场流量战争中也不自觉地卷入，忘记了当初走遍武汉大街小巷，考察上百个食品企业，希望做出好零食的初衷。

跟不上时代，就意味着被时代抛弃。

根据太平洋证券数据，今年上半年良品铺子、三只松鼠、百草味的线上销售额分别为 13.58 亿、27.05 亿、21.70 亿元，同比下滑 20.22%、38.03%、20.92%。

低迷的不仅有业绩，还有股价。

上市后的三个月时间，三只松鼠、良品铺子累计涨幅分别为 367%、200%。如今两者的股价距离最高点不止腰斩：三只松鼠只剩一只半松鼠，良品铺子只剩半间铺子。

嗅觉敏锐的资本向来都是用脚投票。

今年 2 月份良品铺子就披露，持股 11.67% 的第三大股东高瓴资本及一致行动人因自身资金需求，将减持不超过 6% 持股；去年 7 月份，三只松鼠刚过股票解禁期，IDG 旗下基金就套现了 5.0846% 的股份。

机构对外称减持是为了资金回笼，背后透露的却是对新消费赛道的不确定性。

连张磊这种号称要 " 跟时间做朋友 " 的人，今年都两次减持良品铺子了。

可以想象，想要继续和资本做朋友，恐怕这些网红品牌得抓紧想办法了。